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海通姜超：9月经济仍趋回落 分歧仍待弥合

分歧仍待弥合——实体经济观察2017年第37期(海通宏观姜超、于博)

8月工业企业主营收入增速下滑并创年内新低，印证8月工业增加值增速大跌，反映工业需求、生产双双放缓。9月以来，终端需求再度走弱，地产、汽车销量增速双双下滑；工业生产好坏参半，粗钢产量增速回落，但发电耗煤增速虚高。这意味着9月经济仍趋回落。

环保限产令工业品涨价，导致8月工业企业利润增速再度走高，但与收入增速走势明显背离。收入、盈利之间的背离，源于供需两弱带来的“量缩价涨”。短期内，利润率回升对盈利的拉动超过了需求放缓带来的拖累，但随着需求趋势性回落、利润率向均值收敛，宏观与微观之间、量与价之间的分歧也将逐步弥合。

需求：下游地产、乘用车、家电、纺织服装走弱，文娱弱改善。中游钢铁、水泥、机械走弱，化工弱改善。上游煤炭分化，有色走弱，交运弱。

价格：8月70城房价涨幅回落。上周国内生资价格涨跌互现，国际油价继续反弹。

库存：下游地产、乘用车去化，家电尚可。中游钢铁、水泥、化工去库存。上游煤炭、有色去库存。

下游行业：

地产：9月44城地产销量增速下滑，上周百城土地成交下滑。9月下旬前7天44城地产销量同比增速-46%，较上中旬的-29%明显回落，而9月前27天销量同比增速则降至-36%，较8月的-25%明显下滑，其中18个三四线城市销量增速更是创下14年以来新低的-35%，地产“金九”风光不再。9月前两周百城土地成交面积均维持高位，但上周有所下滑，同比增速也明显下滑。上周6城新推限购政策，地产调控难以放松，令房市地市双双遇冷。

乘用车：8月汽车制造收入回升，9月第三周批零增速均反弹。8月汽车制造业主营收入增速由7月的11.4%小幅回升至12.4%，印证8月乘用车销量增速平稳、价格回升，主因开学季车市回暖。9月第三周乘用车批发、零售增速分别为16.2%、0.6%，双双回升，一定程度上与去年第三周为中秋节、基数下滑有关。从9月前三周销量增速看，批发增速6.2%较8月的5.3%略有回升，零售增速-1.9%较8月的6.2%大幅回落，终端需求依然疲弱。

家电：8月家电各子行业出口增速继续下滑，外需弱、基数高。8月三大白电空调、冰箱、洗衣机出口同比增速分别为10.6%、6.1%和-2.5%，均较7月下滑，指向外需依然低迷，其中空调、冰箱也与去年同期基数较高有关。而从内需和生产看，8月限额以上家电零售增速下滑至8.4%，各子行业产量增速涨少跌多，主要源于前期地产销量的拉动效应减弱。需求生产同步下滑，指向家电行业景气度短期下行。

纺织服装：8月各子行业收入增速均大幅下滑，需求内温外冷。上周柯桥纺织价格指数上升，328级棉花现货价格指数上升。8月纺织、服装服饰、皮革收入同比增速分别为1.2%、3.6%和3.0%，均较7月大幅下滑，印证8月柯桥景气指数下滑。虽然表征内需的限额以上纺织服装类零售增速反弹至8.9%，但各子行业出口增速均大幅回落，外需疲弱拖累收入增速下滑，指向纺织服装行业景气度短期下行。

文体娱乐：上周电影票房、人次环比大跌，同比增速回升。上周电影票房5.66亿元，同比大升至43.2%，观影人次1707万人次，同比大升至33.6%，人次环比大幅下跌至-28.2%，但同比增速出现回升，主因中秋节假期错位，导致去年同期基数较低。暑期档已过，十一黄金周迫近，这一期间电影市场需求持续低迷。上周仅《猩球崛起3》一部电影票房破亿，录得2.5亿元。

中游行业：

钢铁：9月上旬粗钢产量回落、库存去化，上周钢价毛利大跌。9月上旬钢企产量同比增速6.2%，库存同比增速-10.1%，均创下6月以来新低，指向需求、生产双双下滑。上周钢价大幅下跌，反映供需格局依然偏弱。钢价回落、原材料价格仍高，令螺纹吨钢毛利降至5月以来新低，而盈利下滑叠加环保限产，令高炉开工率持续回落至75%，同比跌幅继续扩大至-6.7%，印证了生产收缩。国庆假期将至，上周螺纹社会库存季节性去化。

水泥：上周全国水泥均价续涨，库容比季节性回落。上周全国水泥均价环比继续上扬，较前一周上升1.3%。9月中下旬国内水泥市场需求环比稳步提升，大部分地区企业发货恢复到8成或正常水平，水泥价格难改上涨趋势，而水泥企业库存比微降至62.3%，仍处同期低位。分地区看价格，华北地区涨幅明显，华东、中南地区略有上调，其它地区保持平稳。

化工：上周PTA产业链价格跌、开工率升，涤纶POY库存升。8月石油加工炼焦、化纤收入增速上升，化学原料及制品、橡胶塑料收入增速回落，化工各子行业收入增速涨跌各半，指向行业景气不温不火。虽然原油价格反弹，但受下游织造需求走弱拖累，上周PTA产业链产品价格全线下跌。而上周江浙织机涤纶POY库存天数大幅回升至7天，也印证需求疲弱。上周PTA产业链负荷率虽小幅上升，但已非历年同期高位，反映生产有所放缓。

机械：8月机械子行业主营收入增速涨少跌多，需求回落明显。8月机械各子行业收入增速普遍较7月下滑，其中通用设备和专用设备增速分别为5.9%、6.4%，均创下年内新低。电气机械和仪器仪表分别跌至12.8%、15.1%。铁路船舶增速大升至13.6%，回升较快源于去年同期低基数。受终端需求降温拖累，8月工业需求、生产双双下滑，机械行业景气度明显转弱。

电力：9月下旬6大电厂耗煤增速新高，发电、耗煤背离或延续。9月下旬发电耗煤同比增速26.8%，环比增速5.3%，均大幅上升。其中同比创下13年9月以来新高，环比创下11年以来同期新高。事实上，受环保核查致部分省份发用电增速放缓，以及竞价上网导致发电量向大企业集中等因素影响，8月火电发电量和6大电厂耗煤增速已明显背离。而9月发电耗煤增速异常高企，意味着背离延续甚至强化。

上游行业和交运：

煤炭：上周煤价普涨，电厂库存去化，钢厂库存回补。上周煤价普遍上涨。9月下旬发电耗煤持续高增，受需求拉动，上周动力煤价格回升，电厂库存天数再度回落至14天。上周钢价再降，受下游钢价下行影响，上周焦煤价格止涨企稳。而环保限产下高炉开工率持续走低，也令钢厂煤炭库存被动回补至13天。

有色：上周LME铜价跌、铝价涨，铜库存升、铝库存降。上周基本金属涨跌互现，铜铝走势分化。美联储加息预期升温，需求端仍较疲弱，致使LME铜价续降，库存回补；而得益于供给侧改革和大气污染治理限产执行情况较好，LME铝价格略回升，库存继续下滑，创历史新低。

大宗商品：上周原油价格上行，CRB指数再升，美元均值续降。上周美元指数均值继续回落，CRB指数继续上升。但上周三美联储议息会议确定10月启动缩表，并预计17年还将加息一次。会议纪要发布后，美元指数大涨。上周产油国会议和美国在线钻井平台数量下降为油价提供支撑，加之美元走弱，均使得原油价格继续上行。

交通运输：8月全国货运量同比小幅回落，上周RPK降，BDI续升。8月全国货运量同比增速小幅回落至11.2%，其中铁路货运量增速回落至13.1%，印证工业增加值增速下滑。上周BDI继续上升并突破1500点，指向散货运输市场持续回暖。上周航空客运增速小幅回落至14.7%，其中国内线、国际线增速分别为14.1%和15.4%，需求放缓并仍保持温和增长。

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